科創板需不斷優化制度設計

A. 證監會：尊重市場規律堅持底線思維 從多方面做好科創板上市交易安排

科創板設立了50萬元資產

和兩年投資經驗的投資者適當性要求

為什麼要設立相關門檻？

達不到要求的中小投資者，能不能參與科創板？

現在投資者開戶情況怎麼樣？

權威專家做客央視財經頻道《交易時間》

為您深度解讀......

主持人：交易制度是資本市場的重要基礎制度之一，請介紹一下科創板在交易制度設計上如何體現要堅持市場化、法治化的改革方向？有哪些總體考慮？

中國證監會市場監管部副主任皮六一：科創板不是簡單地增加一個板塊，在完善資本市場基礎制度方面做了很多探索，統籌推進發行、上市、信息披露、交易、退市等基礎制度改革。在交易制度設計上，科創板從中國市場實際出發，學習借鑒國際最佳實踐，圍繞提高市場有效性和安全性作了安排，首先要確保市場運行安全可靠，同時要充分發揮市場的價格發現功能。

科創板交易制度總體上與其他板塊相同，並且基於科創板上市公司特點和投資者適當性要求，建立了更加市場化的交易機制。一是「兩個獨立」。科創板設置獨立的交易模塊和獨立的行情顯示。二是「三個一致」。科創板的交易日歷、證券賬戶、申報成交等主要交易習慣與主板保持一致。三是「五項新舉措」。明確投資者適當性要求，放寬股票漲跌幅標准，提高每筆最低交易股票數量，優化科創板股票融資融券機制，條件成熟時引入做市商機制。

需要說明的是，科創板要落實以信息披露為核心的注冊制，把好市場入口關和出口關，加強全程監管，交易制度要與發行、上市、持續監管、退市等各項制度緊密配合，形成合力。

主持人：從全球資本市場的實踐看來，交易制度設計主要考慮哪些目標？

亞洲金融智庫副主任委員何基報：從境外成熟市場的經驗看，交易制度設計的目標一般包括提高流動性、穩定性、有效性、公平性、透明性五大目標。提高流動性，就是促進委託以合理價格及時成交。這是資本市場的生命力所在，是交易制度設計的首要目標。提高穩定性，就是要減少異常波動，即使出現異常波動也能迅速實現自我修復。提高有效性，就是要有效發揮價格發現功能，使價格能夠准確、迅速、充分地反映可獲得信息。提高公平性，就是保障各類投資者在市場准入、委託執行、信息獲得等方面得到公平待遇，讓投資者有公平交易的機會。提高透明性，就是提高證券交易的透明度，便於交易價格信息及時、准確並同時傳送到所有投資者。

需要指出的是，上述五大目標中，流動性與有效性、穩定性、透明性之間，穩定性與透明性之間存在著一定程度的沖突，難以完全兼顧。例如，部分投資者的交易雖然提供了流動性，但由於其中噪音成分過多，價格的有效性反而降低。如果價格過度穩定或透明，就不會有差異化的交易意願，也就難以達成交易，流動性將隨之下降。因此，在確定交易制度的基本目標時，應契合各和地區的實際情況和市場發展階段，有所側重，權衡取捨，相機抉擇。

主持人：科創板設立了50萬元資產和兩年投資經驗的投資者適當性要求。為什麼要設立這樣的門檻？達不到這一要求的中小投資者，能不能參與科創板？現在投資者開戶情況怎麼樣？

中國證監會市場監管部副主任皮六一：經過近30年的實踐，投資者適當性已經成為資本市場一項基礎性制度。近年來的多項新業務：如創業板、融資融券、新三板、滬港通、深港通、股票期權、滬倫通均有相應的適當性安排。科創企業商業模式新，技術迭代快，業績波動和經營風險相對較大，有必要實施投資者適當性制度。從數據測算看，50萬資產門檻和2年證券交易經驗的適當性要求是比較合適的。現有A股市場符合條件的個人投資者400多萬人，加上機構投資者，交易佔比超過70%，總體來看，目前的標准兼顧了投資者風險承受能力和科創板市場的流動性。

需要強調的是，實施投資者適當性制度後，不符合投資者適當性要求的投資者可以通過公募基金等產品參與科創板。目前，已有18隻主要投資科創板的公募基金獲批，現有投資A股的公募基金也均可投資科創板股票。

對於預計參與科創板的投資者數量，我們可以通過近期科創板首批上市企業的「打新」情況做個估算。最近參與網上申購的賬戶已經超過310萬戶，參與科創板的投資者數量呈逐步增加的趨勢。

主持人：境外股票市場的投資者適當性是怎麼管理的？

亞洲金融智庫副主任委員何基報：境外在市場投資者適當性管理方面，2008年國際金融危機後，國際證監會組織、美國和歐盟等或地區對投資者適當性監管有進一步強化的趨勢。例如，美國規定了某些高風險證券的投資者必須具備一定的條件和資質，這些合格投資者主要是機構投資者，部分為凈資產或年收入高過一定門檻的自然人。歐盟的《金融工具市場指令》中也規定了差異化的保護措施，將投資者分為零售客戶、專業客戶和合格對手方，其中對零售客戶給予最大程度的監管保護。此外，會員券商在投資者適當性管理中發揮了重要作用，「了解你的客戶」是會員券商需要遵循的重要原則之一，即證券公司在向客戶推薦證券之前，有義務主動了解清楚客戶的財務狀況、投資能力和風險承受能力，使被推薦證券的風險水平與客戶的風險容忍度相匹配。

主持人：科創板交易機制是怎麼體現市場化方向的？怎樣在交易過程中更好地發揮市場機製作用？

中國證監會市場監管部副主任皮六一：科創板交易機制的市場化重在提高交易便利性，強化市場約束，主要體現在以下3個方面：一是適當放寬漲跌幅限制。目前主板、中小板和創業板新股上市首日價格最大漲幅為44%，此後每日漲跌幅限制為10%。科創企業具有投入大、迭代快等特點，股票價格容易發生較大波動，因此在借鑒境外市場經驗的基礎上，適當放寬了科創板股票漲跌幅限制。在新股上市前5個交易日不設漲跌幅限制，此後每日漲跌幅限制設定為20%。科創板新股上市的前5個交易日不設漲跌幅限制，有利於市場充分博弈，盡快形成均衡價格。

二是豐富申報方式。科創板增加了本方最優市價申報和對手方最優市價申報。這兩種市價申報方式便於投資者以當前最優先的價格成交，提高了成交效率。

三是引入盤後固定價格交易。在每天的15:05至15:30，是盤後固定價格交易申報時段，成交價格為當日收盤價。這一制度可以滿足投資者，尤其是機構投資者以收盤價成交的需求，比如指數化投資產品等，減少因盤中大額交易對交易價格的沖擊。

新的交易制度也會帶來一些新課題，例如放寬股票漲跌幅限制為交易雙方提供了更加充分的博弈空間，但也會使股價上漲或下跌的幅度加大，增大市場的波動程度。這些新機制需要一段適應期來磨合，這也是科創板發展過程中必然要面臨的考驗。此外，對於主板市場交易機制的優化，社會各界也有很多好的建議，其中也包括上述幾項舉措。這次在科創板先試先行，可以為今後主板市場交易機制改革形成可復制可推廣的經驗。

主持人：境外交易所的交易機制是怎麼體現市場化的？

亞洲金融智庫副主任委員何基報：必須強調，在高度市場化的同時，境外主要交易所也會根據市場情況，採取一些針對性的交易機制設計，如針對高頻交易可能引發市場短時間內劇烈波動的風險，越來越多的市場開始引入波動集合競價機制。因此，單純以市場化程度高低來評價交易機制是片面的；比市場化更重要的是匹配度，即交易機制必須與股票市場的發展階段、實際情況等相匹配，而不是一味追求市場化。

具體而言，境外主要交易所的交易機制在以下五方面體現了市場化特徵。一是漲跌幅限制靈活，除東亞幾個市場外，歐美主要市場一般不限制當日價格變動范圍，但為防範短時間內價格劇烈波動，逐漸設立波動集合競價機制，如在5分鍾內股價漲跌超過5%或10%且持續15秒鍾，則暫停交易5分鍾並以集合競價恢復交易等。二是較多採用當日回轉交易(T+0交易)，但不同程度地採取一些特殊的監管措施，如只允許在信用交易賬戶上進行頻繁的T+0交易等。三是賣空機制比較完善，融資融券標的股票的篩選標准靈活，投資者較容易融券賣空，且對賣空的限制較少。四是大宗交易機制靈活，門檻較低，價格限制比較少且交易場所靈活(如允許在場外的暗池成交)、交易方式靈活(盤後定價交易)等。五是在實現電子化交易後，一般不再對每筆最低交易股票數量設有下限，以方便投資者交易。

主持人：不少人擔心在科創板上市交易初期出現大幅漲跌的情形。您對此如何看待？在交易制度方面有哪些防範風險的應對安排？有哪些加強交易全程監管的具體舉措？

中國證監會市場監管部副主任皮六一：科創板首批企業上市交易在即，綜合判斷，設立科創板並試點注冊制對資本市場總體利好，市場反應積極正面。但是也需要看到在投資者熱情高，科創企業本身不確定性大等因素綜合作用下，科創板首批企業上市初期可能出現過度炒作、股價波動比較大，但也不排除部分企業遇冷等情形。

針對上述情況，我們將尊重市場規律，堅持底線思維，從多方面做好上市交易安排。上交所已經發布了《科創板股票異常交易實時監控細則》，向市場公開虛假申報等5大類共11種典型異常交易行為的監控標准，加強交易監管，從嚴監控異常交易行為。交易所近期已對會員、機構投資者、重點營業部開展了專題培訓。

同時，對臨時停牌制度、有效申報價格範圍、融資融券機制也做了優化：

一是在無漲跌幅限制時設置盤中臨時停牌機制。停牌期間可以繼續申報，也可以撤銷申報。這樣做的主要目的是給市場一段冷靜期，同時也為了防範「烏龍指」等錯誤訂單對市場正常交易的干擾。

二是引入有效申報價格範圍。這一制度在境外市場比較常見，很多交易所都設置了1%到2%的報價偏離區間，用來平緩價格的大幅波動。科創板按照2%來設置有效競價范圍。

三是優化融資融券機制，促進市場的多空平衡。科創板的轉融券機制也作了相應的優化。

此外，證券公司也要加強科創板股票的客戶交易行為管理，做到事前了解客戶，事中監控交易，事後報告異常。投資者要認真了解交易所的業務規則，遠離異常交易行為。

主持人：我們知道境外一些市場的股票價格波動幅度是非常大的，那麼境外市場在防範價格波動方面主要有哪些措施？

亞洲金融智庫副主任委員何基報：為防範價格劇烈波動，境外市場往往設有價格穩定機制，主要包括價格漲跌幅限制和波動集合競價機制兩種。價格漲跌幅限制即對一個交易日內個股價格漲跌的幅度設置最高和最低限制；波動集合競價機制是市場或個股相對於參考基準的波動超過一定幅度時，觸發波動性中斷，自動暫停或限制交易一段時間(冷靜期)，隨後通過集合競價恢復交易的盤中穩定機制。從實際情況來看，境外市場的價格穩定機制主要有以下兩種模式：

一是沒有價格漲跌幅限制，但有波動集合競價機制。例如，美國沒有設置個股價格漲跌幅限制，但有個股和市場的波動集合競價機制。英國等歐洲主要市場沒有設置個股價格漲跌幅限制，也沒有適用於全市場的波動集合競價機制，但盤中有針對個股的波動集合競價機制。香港沒有設置個股價格漲跌幅限制，但對恆生指數及恆生國企指數成份股設置了波動調節機制，輔以有效報價范圍限制。

二是價格漲跌幅限制與波動集合競價機制相結合。這類機制在亞洲市場較為常見，例如，日本根據不同股價水平設定的漲跌幅限制，還通過特別報價和序列交易報價兩種波動集合競價機制防範個股價格大幅波動。我國台灣地區設置個股價格漲跌幅限制，還有針對個股的波動集合競價機制。

（文章來源：央視財經）

B. 投資科創板面臨的主要風險

投資科創板面臨的主要風險主要有科創板相關制度設計可能存在不足而帶來風險，另外科創企業可能因經不起市場考驗而遭淘汰。

投資科創板面臨的主要風險主要有以下幾點：

1、科創板層面存在的風險：

科創板相關制度設計可能存在不足而帶來風險，科創板實行注冊制，相對於核准制，注冊制對科創板股票的發行、交易、退市等各環節有更高的要求，因此，科創板市場有可能存在因相關制度設計不完善而帶來的風險。

2、 上市公司 層面存在的風險：

上市公司的經營管理風險。在科創板上市的主要是科技型和創新型企業，這些企業具有較大的發展潛力，可能在幾年內成長為舉足輕重的科技巨頭，但也存在不確定性，面臨較大的經營管理風險。

一方面，科創企業可能因經不起市場考驗而遭淘汰，或者在其創新性易被同行模仿的情況下，若無法在激烈的市場競爭中佔有一席之地，其存活難度將大大提升。另一方面，科創企業較長的投資回收期會加大未來 收益 的不確定性，對人才或知識產權較高的依存度也使其面臨較大的經營風險。

3、投資者層面存在的風險：

我國證券市場上個人投資者佔大多數，個人投資者的投資心理不成熟，有很強的投機動機。同時，我國股市過高的換手率也意味著市場投機氛圍較濃。科創板上市公司規模較小，為操縱市場和內幕交易提供了便利。一些公司有可能利用內幕消息，聯合機構投資者操縱市場，將股價大幅拉升，有些個人投資者會因投機目的而趁機進入市場，但最後很有可能會成為「被割的韭菜」，遭受慘重的損失。

C. 科創板做市商制度出爐，能給A股帶來什麼變化

5月13號晚間，證監會為落實《關於在上海證券交易所設立科創板並試點注冊制的實施意見》，深入推進設立科創板並試點注冊制改革，完善科創板交易制度，提升科創板股票流動性、增強市場韌性，證監會制定並發布了《證券公司科創板股票做市交易業務試點規定》。算是一個比較重要的熱點消息，今年1月份，證監會就已經向社會公開徵求意見，從結果來看，各方支持科創板引入做市商機制，由此《做市規定》出來了。這也引起了廣大股民朋友的討論，不少人覺得是利好券商、利好科創板。