中信建投基金新三板掘金

1. 公募私募3000點比拼掘金術 關注科技成長與低估值藍籌

估值有望繼續上行

截至9月16日收盤，進入9月以來，上證指數、深證成指、創業板指累計漲幅均超過5%，分別為5.01%、5.9%、6.42%。資金方面，做多勢頭更為明顯。數據顯示，9月16日市場情緒有所平緩，但兩市合計成交5813.24億元，較上一交易日的5373.33億元有所放量。而包括9月16日凈流入9.1億元在內，北向資金已連續12個交易日凈流入。其中，在9月至今的10個交易日中，北向資金凈流入已接近400億元。

「A股上周大漲站上3000點，整體依然以震盪格局為主。但是，降息預期以及外部經濟影響因素的邊際緩和，對國內市場形成有利支撐。」招商基金首席宏觀策略分析師姚爽對記者表示，短期來看，寬松政策加碼將會繼續催化市場風險偏好上行，A股的主導因素正在回歸基本面。因此，市場短期的反彈高度，將取決於刺激政策能否進一步兌現以及改革舉措能否加快落地；中期來看，姚爽則認為，在全球比差模式下，國內資產價格的性價比將更為凸顯。在全球債券收益率走低和人民幣匯率趨穩背景下，權益市場對長線資金的配置性價比正在逐漸顯現。而隨著資本市場基礎制度趨於完善，A股市場的估值中樞有望繼續緩慢上行。

「短期市場仍將延續區間震盪格局，但震盪中樞會有所上移，一些因素正在發生積極改變。」前海開源基金基金經理、投資部副總監肖立強對記者表示，近期內外經濟環境趨於緩和，且國內政策不斷釋放積極信號，包括此前降准等舉措都會提振股票市場做多情緒，結構性做多機會接下來會層出不窮。

經濟有韌性提升吸引力

上述樂觀預判的背後，是公募對中國經濟韌性與權益資產吸引力的堅定信心。

前海聯合基金王靜對記者指出，近期公布的8月經濟數據表明經濟仍存壓力，但隨著降准等政策的落地，我國經濟依然具備較強韌性。同時，近期外部環境影響因素有所改善，加上國內資本市場持續對外開放(如取消QFII和RQFII額度限制)，海外投資者對A股的配置比例將會持續提升。

「基於內外流動性全面寬裕與政策不斷催化的考慮，繼續看好9月A股市場行情，市場反彈或繼續。」平安基金對記者表示，一方面，隨著QFII和RQFII投資限制的取消以及RQFII試點和地區限制的取消，我國金融市場開放進一步深化，未來外資將持續流入A股市場，這將成為A股重要的增量資金來源；另一方面，央行的降准措施於本周一生效，釋放約8000億元資金將給市場帶來更多的「源頭活水」。

鵬華雙債加利債券基金經理王石千對記者表示，在利率水平大幅下行、企業實行減稅降費措施、政策逆周期調節力度加大等因素作用下，企業盈利預期將逐步觸底企穩；短期來看，A股上市公司四季度業績將受益於低基數明顯反彈。「對比股票和債券性價比，當前權益市場的估值仍處歷史低位，股票性價比好於債券，可重點配置具備核心競爭優勢、業務周期性偏弱的藍籌股。」

關注科技成長與低估值藍籌

記者獲悉，在指數圍繞3000點震盪之際，科技成長股與低估值藍籌成公募布局重點。

數據顯示，9月以來(截至9月16日)，共有226家上市公司接受機構調研，其中約有80家是科技類公司，包括21家電子設備公司，17家電子元件公司，12家半導體公司，7家通訊設備公司。其中，包括領益智造等科技公司在內，調研名單中均出現博時基金、南方基金、華夏基金等公募身影。

「投資策略上可以更加積極。中國經濟正在從高速增長向高質量增長轉型，長期來看，A股投資已具備較強吸引力，建議重點關注醫葯、消費、科技創新以及券商等板塊的潛在投資機會。」肖立強說。

平安基金指出，基於內外流動性向好與政策支撐預期，TMT、券商等行業行情有望持續，而估值較低的銀行、房地產、基建等板塊也有望提振。

王靜指出，截至目前，滬深兩市的動態PE估值在16.5倍左右，與歷史的底部區域12-15倍接近。「不論是橫向歷史比較，還是縱向的大類資產分析，權益資產的估值都具有較高吸引力。在全球流動性寬松的大背景下，核心產業的優質資產在中長期內具有廣闊的市值空間，周期龍頭、消費服務和科技創新領域都有大量的投資機會。」

王靜認為，投資者可著重關注以下三大方向：其一，科技創新周期帶來的優質龍頭公司估值提升，如5G、半導體、雲計算、工業互聯網、硬體創新等；其二，受益經濟預期好轉的金融龍頭和基建加碼的周期產業龍頭；其三，中報超預期且下半年業績趨勢仍向好的細分行業龍頭個股。

後市分析>>>

十大券商看A股：牛市第二波上漲將徐徐展開

中信建投：海外寬松重啟 哪類股票表現最優？

國泰君安：新一輪資本市場全面改革下 改革牛何時到來

廣發策略：兩個關鍵因素引發市場熊轉牛 如何配置

中信建投策略：維持A股牛市格局判斷不變 外資將繼續加配中國資產

（文章來源：中國證券報）

2. 北交所利好哪些券商

受設立北京證券交易所消息影響，3日A股市場券商、創投、金融科技板塊個股應聲大漲，券商板塊中申萬宏源、第一創業盤中一度漲停，東興證券、中金公司、銀河證券、長江證券等漲幅居前。業內人士認為，北交所設立對券商業務的影響，主要體現精選層轉板保薦和新三板做市掛牌方面。北交所成立可能會加快轉板和掛牌速度，提高交易活躍度，同時利好券商跟投收益兌現。中信建投、申萬宏源、中泰證券、長江證券等在精選層和創新層儲備豐富的券商有望受益。

券商備戰「升級版」新三板

作為國內最早投身新三板市場建設的主辦券商之一，申萬宏源是市場上唯一擁有成建制新三板業務團隊的頭部券商。

2006年新三板成立後，申萬宏源證券前身申銀萬國證券在2010年設置首家覆蓋新三板的研究機構，開發了「申萬三板做市」指數806001。

2015年，原申銀萬國證券和原宏源證券合並成立申萬宏源證券，申萬宏源證券場外市場總部承繼了新三板業務，2020年申萬宏源將場外市場總部更名為普惠金融總部，將新三板業務列為公司的戰略業務和特色業務。該公司擁有市場上最全的投資三板客戶群體，包括主流PE、VC、並購基金、產業投資基金、券商資管及直投、公募基金、陽光私募、信託計劃、上市公司資源、以及下沉至全國300多家證券營業部的數量龐大的高凈值個人投資者等。

做市業務上，公司是2014年8月首批獲得做市資格的四家做市商之一，擁有專業的做市交易團隊，累計為341家企業提供做市服務，存續項目162家。參與首批做市79家，主辦做市39家，行業排名第一；2020年被股轉公司評為「年度最佳做市商」（唯一）。

申萬宏源認為，從新三板到北交所，中國多層次資本市場的發展又走出了堅實的一步，北交所設立，

一是解決了新三板成熟企業最後上市的問題，不再需要額外的轉板機制，現有精選層企業可以直接成為上市公司；

二是會吸引更多中小企業先來掛牌、發展成熟、最後上市；

三是擁有了公開透明的Pre-IPO企業池，面向創新型中小企業的投資業務也將迎來春天。

公司將不斷完善推薦掛牌、定向發行、並購重組、上市保薦、做市交易、行業研究、財富管理、資產配置等一攬子綜合金融服務，服務「專精特新」。

長江證券在互動易平台表示，公司在新三板業務上一直在堅守並持續投入，經過多年發展，推薦掛牌、股票發行、持續督導等各項業務指標均位居行業前列。後續公司將繼續圍繞新三板深化改革、設立北京證券交易所的契機，提高對成長型企業的服務資源有效配置，夯實公司級中小企業綜合服務平台。


中小券商新三板項目儲備多

根據全國股轉公司發布的《2021年第二季度主辦券商執業質量評價結果》，執業質量得分高的券商分別是開源證券、安信證券、申萬宏源、東北證券、西部證券、東興證券和天風證券，這些券商在各項細分業務上獲得了較高的專業質量得分，反映出其全面的新三板市場競爭力。

開源證券非銀團隊指出，2021年2月新三板精選層轉板上市基礎性制度建立，新三板公司轉板上市進入實操階段。精選層掛牌企業現66家，新三板儲備量豐富、業務較強公司有望直接受益，中小券商在新三板業務較強，精選層及創新層掛牌家數前三的為申萬宏源(95家)、中信建投(70家)、中泰證券(58家)。

安信證券非銀團隊分析，券商對新三板企業的服務體系已較成熟，包括推薦掛牌、發行並購、做市、經紀、轉板上市保薦與承銷等。雖然新三板整體貢獻相對較小，對券商收入佔比普遍小於1%。但隨著下一步配套相應支持政策，北交所將激活精選層公司的流動性和融資功能，券商經紀、投行、直投等業務將收益。新三板服務收費較低，大型投行更多聚焦主板、科創板、創業板業務。從服務家數來看，目前新三板中小券商佔主，申萬（455家）、安信（342家）、中泰（288）、開源（254家）、東吳（241家）掛牌家數最多，排名行業前五。

3. 基金中券商板塊到800點如何看

券商八百應該是所有上市券商公司從中選出800家作為標桿創設的指數。股市行情好，交易活躍，交易量巨幅增加，證券公司_到傭金就越多，利潤就越高，這里就存在預期，那麼就會帶來股價的上升，證券行業的公司同質化比較厲害，那麼代錶行業的指數自然上去了。
基金券商板塊是指券商板塊的基金，券商板塊的基金是指投資對象主要為券商股的基金，但不一定全部是券商板塊的股票，基金經理可以根據市場行情隨時調倉換股。券商板塊基金屬於開放式基金，投資者可以隨意申購贖回，以基金凈值為計算單位，交易日買入，第二個交易日確認份額。
現在的券商概念股主要有三種：
1.直接券商股，如中信證券， 宏源和證券
2.控股券商股，如陝國投
3.參股券商的個股，如遼寧成大
目前證券板塊依然圍繞資產管理再定價主線進行挖掘，繼續推薦具備資產管理優勢的東方證券、廣發證券、興業證券，重點推薦資產管理、投行、自營、金融衍生品、經紀業務、國際業務持續領先的龍頭券商：中信證券。同時，隨著北交所的正式推出，新三板業務領域布局深厚的券商率先受益，如申萬宏源、中信建投等。
（1）當前券商板塊市凈率（1.73倍）位於2016年以來的50%分位，低於2020年的估值中樞（1.82倍）；但上市券商盈利能力持續向好，2021H1 ROE均值由去年同期的4.5%增至5.2%，市凈率也理應同比提升；基於此，券商板塊低迷的估值與其火熱的業績存在錯配，有向上修復的勢能。
（2）流動性方面，央行二季度貨幣政策報告做出微調，市場利率存在下行的可能性，利於券商板塊估值改善。
（3）監管政策方面，年內北交所開業、資管子公司掛牌上市、科創板做市商、單次T+0交易、深市股指期貨等制度安排均可期待，進一步加大對外開放、引導中長期資金入市等措施有望推出，為券商板塊提供增量業績來源。

4. 證監會恢復上市房企再融資，允許用來還債！第三支箭射出，影響有多大

11月28日，證監會發布消息稱，決定在房地產企業股權融資方面調整優化5項措施，並自即日起施行。政策涉及恢復涉房上市公司並購重組及配套融資；恢復上市房企和涉房上市公司再融資；調整完善房地產企業境外市場上市政策；進一步發揮REITs盤活房企存量資產作用；積極發揮私募股權投資基金作用。

澎湃新聞采訪了多位房企人士和業內專家，解析政策對房地產整體作用，並逐條解讀每條政策影響。

一、恢復涉房上市公司並購重組及配套融資。允許符合條件的房地產企業實施重組上市，重組對象須為房地產行業上市公司。允許房地產行業上市公司發行股份或支付現金購買涉房資產；發行股份購買資產時，可以募集配套資金；募集資金用於存量涉房項目和支付交易對價、補充流動資金、償還債務等，不能用於拿地拍地、開發新樓盤等。建築等與房地產緊密相關行業的上市公司，參照房地產行業上市公司政策執行，支持「同行業、上下游」整合。

中信建投證券房地產行業首席分析師竺勁稱，允許借殼上市與再融資，助力央國企做大做強，同時有助於減輕民營企業的流動性壓力。自2016年至今無房企成功借殼上市，本次政策恢復涉房房企重組上市，再次打開閘門，有利於在上市公司體系外擁有存量房地產資產的企業，將體外資產注入，做大上市公司凈資產和規模，盤活存量資產。同時，恢復房企再融資，募集資金可以用於補充流動資金、償還債務，有助於進一步減輕當前房企資金壓力，促進其健康發展。此外，通過股權融資募集資金，也有助於「保交樓」政策的落地。

平安證券地產團隊稱，新政允許符合條件的房地產企業實施重組上市，允許房地產行業上市公司發行股份或支付現金購買涉房資產並配套融資；一方面利於集團控股母公司擁有土地資源的房企做大做強，盤活集團未上市土儲；另一方面有助於提高優質企業並購積極性，在負債可控的基礎上通過再融資收購優質資產，同時補充擴充資本金實現規模快速突破。

中指研究院企業事業部研究負責人劉水表示，政策表示，允許符合條件的房地產企業實施重組上市，重組對象須為房地產行業上市公司，將加快出險上市房企重組，加快化解房地產風險，加快房地產風險出清。建築企業也將得到支持，同時將加快房地產企業與上下游建築企業、裝飾等企業整合。

易居研究院智庫中心研究總監嚴躍進表示，此處明確了對房企重組上市落實了寬松政策，尤其是提及發行股份或支付現金購買涉房資產。其對於目前暴雷企業和優質房企都有較好的優勢。其中爆雷企業可以藉此類重組上市工作理順債務關系，而對於優質房企來說，則有收購或控制此類企業的機會。

二、恢復上市房企和涉房上市公司再融資。允許上市房企非公開方式再融資，引導募集資金用於政策支持的房地產業務，包括與「保交樓、保民生」相關的房地產項目，經濟適用房、棚戶區改造或舊城改造拆遷安置住房建設，以及符合上市公司再融資政策要求的補充流動資金、償還債務等。允許其他涉房上市公司再融資，要求再融資募集資金投向主業。

嚴躍進分析稱，再融資屬於上市公司IPO後的重要融資方式，後續不排除會導入國企等資金進行持股，增強房企的資金實力和抗風險能力。

植信投資研究院資深研究員馬泓表示，過去兩年時間，幾乎難有股權融資案例出現，此次政策調整可能意味著未來一個階段，作為直接融資工具之一的股權融資重新恢復功能，預計房企資金來源狀況將持續向好。

三、調整完善房地產企業境外市場上市政策。與境內A股政策保持一致，恢復以房地產為主業的H股上市公司再融資；恢復主業非房地產業務的其他涉房H股上市公司再融資。

針對此條，劉水表示，表明監管部門支持H股上市房企再融資，促進房企融資恢復，緩解房企流動性緊張局面，防範房企風險繼續擴大。

四、進一步發揮REITs盤活房企存量資產作用。會同有關方面加大工作力度，推動保障性租賃住房REITs常態化發行，努力打造REITs市場的「保租房板塊」。鼓勵優質房地產企業依託符合條件的倉儲物流、產業園區等資產發行基礎設施REITs，或作為已上市基礎設施REITs的擴募資產。

竺勁表示，強化REITs與私募基金作用，盤活房企存量資產。本次政策著重強調要推動保租房REITs和基礎設施REITs的發展，再次強調已上市REITs的擴募。此外，提出要發展不動產私募基金，除了可以投資基礎設施之外，還可以投資存量住宅地產、商業地產，該政策有助於為當前住宅與商業地產引入新的資金，盤活房企存量經營性不動產，助力行業的健康發展。

嚴躍進分析稱，未來一些房企的項目盤活，如何借REITs方式來盤活，同時充當保障性租賃住房的房源，這是各地需要研究的。至少目前部分城市在收購房企存量房屋資產方面，是希望用於保障性租賃住房的功能。相關REITs金融政策也需要加快導入。

馬泓稱，此前央行已經明確，住房租賃信貸不納入房地產貸款集中度管理考核指標。二十大提出「租購並舉」，意味著未來金融機構將加大諸如住房租賃貸款、房地產保障性租賃住房REITs等金融工具的使用，更好地發揮創新金融工具對房地產市場的長期支持。

五、積極發揮私募股權投資基金作用。開展不動產私募投資基金試點，允許符合條件的私募股權基金管理人設立不動產私募投資基金，引入機構資金，投資存量住宅地產、商業地產、基礎設施，促進房地產企業盤活經營性不動產並探索新的發展模式。

第三方機構LP智庫點評稱，從海外PE（PrivateEquity，私募機構）機構的發展路徑來看，由單一管理股權投資基金，向多元化的另類資產管理機構轉變是重要趨勢。不動產私募基金就是另類資產中重要的資產類別。例如黑石管理的萬億美元另類資產中，有四分之一屬於不動產私募基金，也是黑石歷史業績回報相對穩健的資產類別。這類不動產私募基金對於存量住宅、商業地產、基礎設施、城市更新等發揮積極融資功能和價值發現功能。期待證監會開展不動產私募基金試點，將開啟中國本土私募不動產基金的良性有序發展時代。

11月28日，中國證券報從接近監管人士處獲悉，證監會正在與基金業協會研究起草不動產私募投資基金備案細則，將盡快推出，符合條件的私募基金管理人屆時可申請試點。

馬泓認為，積極發揮私募股權基金的作用，開展不動產私募投資基金試點，這可能表明國內部分私募股權基金可能會參照成熟的國內外資產管理公司（AMC）的運作方式，開發掘金存量地產項目，促進房地產企業盤活經營性不動產，夯實相關房企現金流。

「第三支箭已經射出」

有房企財務條線人士向澎湃新聞表示，「我理解，這就是第三支箭」。嚴躍進也表示，此次政策明確了「支持房地產企業股權融資」，本質上就是第三支箭已經射出。

竺勁表示，「第三支箭」落地，金融支持房地產力度加碼。繼11月21日易會滿主席表示支持涉房企業開展並購重組及配套融資、支持有一定比例涉房業務的企業開展股權融資之後，今日房地產股權融資正式放開。一個月內「三支箭」相繼落地，金融支持房地產力度持續加碼，有助於促進行業的健康平穩發展。

億翰智庫表示，此次證監會的表態，恢復境內和境外股權融資渠道，正是市場期待已久的「第三支箭」，並且發言人還明確了資金不僅允許用於「保交樓」，還可投向主業，用於補充流動資金、償還債務、並購重組等，可以說一直緊綳的民營房企在年底迎來了「喘息期」，尤其是相較上一輪股權融資打開時期，房地產板塊的估值已接近「腰斬」，這無疑會提升行業的吸引力，也有助於防止房企爆雷風險的進一步蔓延。但股權融資本就是更為市場化的行為，對於已經爆雷違約的企業，當前市場環境下資本是否認可，這個仍有待觀察。

58安居客房產研究院分院院長張波同樣表示，面對不確定性不斷增多的外部環境，以及房地產市場下行壓力持續存在的環境，房企的「第二支箭」在本月已密集落地，但單靠債權融資對房地產行業來說依然難言可快速渡過難關，因此「第三支箭」的推進將加速，證監會決定在股權融資方面調整優化5項措施，對房企的意義重大，通過股權融資的發力，將有力推動房企解決資金問題，給行業以關鍵的「喘息」機會，積蓄能量穿越困境。

張波分析稱，從具體執行層面來看，允許上市房企的非公開方式融資，這一做法表現得更為靈活，對於融資金融的用途也表述較為廣泛，主要涉及項目的開工建設，並可用於債務償還，這一做法對緩解房企的債務壓力也將非常直接。同時對於涉房上市的再融資，則明確要求投向主業，這相對存在一定限制，但從現實情況來看，對此類上市公司的影響相對較小。

房地產政策接近「歷史最寬松時期」，市場有望在2023年初逐漸企穩

中原地產首席分析師張大偉分析認為，房地產行業持續下調，房地產各種政策已經接近歷史最寬松時期，恢復房地產上市企業再融資是重要的政策寬松。

今年1到10月，房地產開發企業到位資金125480億元，同比下降24.7%。其中，國內貸款14786億元，下降26.6%；利用外資62億元，下降13.5%；自籌資金44856億元，下降14.8%；定金及預收款41041億元，下降33.8%；個人按揭貸款20150億元，下降24.5%。

張大偉稱，整體看，房地產行業缺血嚴重，最近房地產各種寬松政策越來越多，相比之前寬松的主要方向是傾斜購房者，降低購房者入市壓力，最近很多政策都開始寬松房企，穩定房企的現金流，政策開始救助房企的資金鏈。

張大偉表示，整體看，房地產市場當下的問題是購房者支付能力、對後市的信心等，最近的政策的確會對市場有一定的積極作用，但預計市場見底依然需要一段時間。在11月一系列重磅政策的影響下，市場有望在2023年初逐漸企穩。

億翰智庫則表示，回顧11月，供給端政策接連出台，融資能解短期之急，但資金危機化解、企業恢復信心的根本還是回款，後續需求端的調整將更值得關注。

5. 新三板巨無霸被摘牌發生什麼事情

新三板「巨無霸」被強制摘牌

12月15日晚間，全國中小企業股份轉讓系統(簡稱「股轉系統」)發布公告，新三板掛牌PE中科招商、達仁資管因不符合整改要求，將被強制摘牌。

股東安置成當務之急

對於摘牌企業來說，後續股東處置將成當務之急。

股轉系統在公告中要求，被終止掛牌公司應積極應對投資者訴求，主辦券商應指定專門人員負責被終止掛牌公司相關事宜並披露聯系方式，協助做好被終止掛牌公司投資者的溝通工作，指導被終止掛牌公司妥善解決投資者訴求。

對於股東人數超過2000人的中科招商來說，股東安置無疑是個難啃的「硬骨頭」。

事實上，摘牌消息傳來，中科招商投資圈就「炸開了鍋」。由於新三板無PE被強制摘牌的先例可依，業內人士表示，被摘牌公司需加強與股東溝通、協商，妥善安置股東。

中科招商2017年三季報顯示，中科招商目前股東戶數為2713戶。截至記者發稿時，中科招商尚未披露股東安置安排。

「2015年5月在中科招商第二次定增時，我們以每股18元的價格買入了價值8100萬元的中科招商股票。」杭州的楊生(化名)告訴記者。他介紹說，當時中科招商定增額度非常緊俏，他是作為中信建投的大客戶參與進來的，而當時只有中信建投等少數券商能拿到中科招商的定增額度。「開始中信建投方面表示，個人參與這次中科招商定增是3000萬元起投，後來門檻升到6000萬元，最後又變成8000萬元。」他介紹。最後楊生與10餘名朋友共同出資8100萬元參與了中科招商的此次定增。

中科招商後來開展了每10股送50股的「送股計劃」。送股之後，楊生定增的成本價變為每股3元，於12月15日收盤，中科招商股價為每股0.77元。

楊生自稱新三板老兵，2011年便開始在北京中關村股權轉讓中心進行中小企業股權交易，曾因押中後來成功轉板創業板的安控科技而獲利頗豐。

除了個人股東，2713戶股東中也包含部分機構身影。公司三季報顯示，前公募一哥王亞偉管理的中鐵寶盈資產-招商銀行-外貿信託證券投資集合資金信託計劃昀灃3號持有中科招商1.38億股，佔比1.27%。

公開資料顯示，2015年5月楊生參與定增同時，王亞偉通過其旗下產品認購中科招商2777萬股，投資總額近5億元。除權後定增成本為每股3元。後王亞偉在中科招商中進進出出，但是中科招商發布的三季報顯示，截至2017年9月30日，王亞偉旗下信託計劃昀灃3號為中科招商第十大股東。

楊生表示希望中科招商盡快給出回購辦法。「一種可能是以每股凈資產作為回購價格來回購中小股東手中的股份。」他說。中科招商2017年三季報顯示其歸屬於掛牌公司股東的每股凈資產為每股1.24元，顯著高於上周五0.77元的收盤價。

目前，中科招商、達仁資管等PE被強制摘牌後暫無現成規定可以參照。2016年10月股轉系統發布的《全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司股票終止掛牌實施細則(徵求意見稿)》第二十二條要求，「股票被強制終止掛牌的掛牌公司及相關責任主體應當對股東的訴求作出安排並披露。掛牌公司或者掛牌公司的控股股東、實際控制人，以及掛牌公司的主辦券商可以設立專門基金，對股東進行補償。」不過徵求意見稿後，正式的實施細則一直沒有下發。

掛牌PE被強制摘牌之後，能否參照新三板掛牌的其它類型企業進行回購？新鼎資本總經理張弛說，新三板其它類型公司被強制摘牌，回購價一般是根據投資人的持倉成本、投資期限等多方面因素，給出一個年化收益，由PE公司大股東對中小股東進行回購。他表示，如果股權高度分散，掛牌之後融過資的，後續處置難度較大。

大成律師事務所林日升表示，如果是主板公司被強制退市，最後交易日收盤價基礎上的任何溢價，都算得上合理。但是由於三板是「協議轉讓」，最近一年流動性較差，股價波動較大，且股價較容易被操縱，所以新三板公司被強制摘牌後回購價格怎麼定，情況較主板主動摘牌的公司更為復雜。

野蠻生長時代終結

截至12月17日，26家掛牌私募中已有16家發布了自查整改報告，業內人士認為，這標志著此番自查整改進入尾聲。而隨著5家機構的被動摘牌，掛牌私募的野蠻生長時代也宣告終結。

2016年5月27日，股轉系統發布《「關於金融類企業掛牌融資有關事項的通知》(簡稱《通知》)，對掛牌的金融類企業提出了新的要求。《通知》要求掛牌私募管理費和業績報酬收入占收入比例超過80%。業內人士分析認為，此要求旨在讓掛牌私募回歸資產管理主業，意味著日後留在新三板上的私募需堅持以」代客理財為主業。

「部分私募確實太會玩資本游戲了。這部分私募在新三板掛牌後大量融資，但又未見明顯投向實體經濟，卻在市場不斷舉牌、買殼，造成資金空轉，這些舉動甚至可能影響實業公司的融資。」前述北京某專注於新三板的PE機構合夥人告訴記者。

東吳證券投行部業務副總裁周秦達表示，PE掛牌之後企業運作更透明，相比未掛牌的同行業競爭企業來說，經營的成本更高。此番整改無疑表明今後掛牌之後不能「任性」玩資本運作游戲，而是要將主要精力集中在「資管」主業上，掛牌私募的野蠻生長時代或結束。

雖然掛牌帶來的品牌效應對於資管機構融資有所幫助，但掛牌從來就是雙刃劍。現任黑石CEO蘇世民(Stephen A。 Schwarzman)2017年上半年屢次在公開場合表示，盡管公司凈利潤年年增長，但是股價乏善可陳。至上周五收盤，其股價僅為31.5美元，接近IPO首發價，而其市盈率也僅為13.5。

曾就職於美國知名掛牌私募阿波羅資本的博思恩資本CEO馮劍雲表示，對於私募來說，掛牌只是錦上添花，並不能為積重難返的私募雪中送炭。

「上市公司退市和新三板公司摘牌兩者之間是有嚴格區分的。上市公司退市是公司確實經營狀況很差，但新三板摘牌不一定是公司做得不好。」菁財資本創始合夥人葛賢通說。張弛稱，新三板是私募機構在國內成為公眾公司的唯一資本平台，掛牌後的優勢主要在於融資便利和品牌宣傳。但後來新三板市場持續低迷，加上股轉公司對掛牌私募提出了更高的整改要求，後續私募掛牌需要更謹慎，張弛說。

不過，也有投資者表示，整改之後，在PE心中新三板依然魅力不減。盤古資本創始合夥人鄭中尉表示，掛牌所帶來的品牌效應吸引力足夠大，新三板對私募的吸引力並未隨著整改而減少。

新三板的企業還是有點能力的。

6. 北交所概念基金有哪些

北交所概念題材股列表（一共11隻）

1、深賽格(股票代碼：000058)

關聯原因：公司擁有賽格眾創空間構建智能硬體創客交流平台與創新項目的孵化基地

所屬其他概念:阿里巴巴、北斗導航、BIPV概念、北交所概念、創投、重組、地方國資改革、電子競技、電子商務、電子元件、廣東國資改革、光伏、金融改革、深股通、深圳本地、深圳國資改革、體育產業、網路直播、預盈預增、證金持股

2、申萬宏源(股票代碼：000166)

關聯原因：在新三板業務方面較強，精選層及創新層掛牌家數行業第一

所屬其他概念:北交所概念、參股基金、大金融、大盤藍籌、富時羅素概念、匯金概念、金控平台、MSCI、券商、融資融券、深股通、新疆振興、證金持股

3、金融街(股票代碼：000402)

關聯原因：公司持有北京產權交易所約11.69%股權

所屬其他概念:北交所概念、保險重倉股、地方國資改革、大盤藍籌、富時羅素概念、高股息、匯金概念、基金重倉股、MSCI、融資融券、深股通、碳中和、預盈預增、證金持股

4、中關村(股票代碼：000931)

關聯原因：公司持有北京中關村青年科技創業投資有限公司88.75%股權

所屬其他概念:北交所概念、創投、創新葯、匯金概念、京津冀一體化、基金重倉股、健康中國、融資融券、生物疫苗、雄安新區、新三板、預虧預減

5、摩恩電氣(股票代碼：002451)

關聯原因：公司持有北京華卓世紀創業投資企業（有限合夥）的19.61%股權

所屬其他概念:5G、北交所概念、充電樁、創投、電力物聯網、風電、股權轉讓、軍工股、基金重倉股、融資融券、上海本地、上海自貿區、新三板、預盈預增、智能電表

6、創業黑馬(股票代碼：300688)

關聯原因：公司主要業務為創業企業提供包含創業輔導培訓、以創業賽事活動為代表的公關服務等

所屬其他概念:2021年10月解禁、2021年9月解禁、北交所概念、創投、創業板殼股、基金重倉股、區塊鏈、網紅、預盈預增

7、海泰發展(股票代碼：600082)

關聯原因：國內最早一家「以創業孵化帶動工業地產與產業投資」的工業園區類上市公司，海泰孵化器2005年由國家科技部認定為國家級孵化器，主要為進駐企業提供融資咨詢、專利服務、創業導師培訓服務等專業化服務

所屬其他概念:北交所概念、互聯網金融、京津冀一體化、基金重倉股、螞蟻金服、螞蟻集團概念股、新三板、預盈預增

8、同方股份(股票代碼：600100)

關聯原因：公司持有北京同方創新投資100%的股權；公司以清華大學計算機科學等院系為依託，積極開展各項技術的創新及科研成果的孵化

所屬其他概念:安防監控、北交所概念、創投、大數據、地熱能、高校、滬股通、匯金概念、互聯網金融、軍工股、基金重倉股、LED照明、美麗中國、漂亮50、融資融券、TMT、外管局持股、網路安全、物聯網、網路游戲、新三板、雲計算、雲計算數據中心、預虧預減、養老概念、智慧城市、智慧政務、證金持股

9、北京城建(股票代碼：600266)

關聯原因：實控人為北京市國資委，公司持有深圳市中科招商創業投資有限公司30%的股權

所屬其他概念:北京冬奧會、北交所概念、創投、富時羅素概念、滬股通、環球影城概念股、融資融券、雄安新區、新三板、證金持股

10、電子城(股票代碼：600658)

關聯原因：實控人為北京市國資委，以「打造國內領先、國際知名的科技服務企業」為願景，先後在全國10個省市，啟動及運營了近40個科技空間及創新服務平台項目，其中包括了「電子城（北京）國際電子總部」、「電子城（北京）IT產業園」、「電子城（北京）創新產業園」

所屬其他概念:北交所概念、創投、地方國資改革、基金重倉股、O2O、REITs、社保重倉、新三板

11、京投發展(股票代碼：600683)

關聯原因：實控人為北京市國資委，先後投資了基石基金、基石仲盛、基石信安（有限責任公司形式）、基石連盈四隻創業投資基金

所屬其他概念:北交所概念、長三角經濟區、創投、地方國資改革、土地流轉、特斯拉、預盈預增

7. 原滬市深市的個人投資者可以參加北交所的交易嗎

可以參加。但須符合兩個條件：

一是申請許可權開通前20個交易日證券賬戶和資金賬戶內的資產日均不低於人民幣50萬元(不包括該投資者通過融資融券融入的資金和證券)；

二是參與證券交易24個月以上。

機構投資者准入不設置資金門檻，申請參與北交所股票交易應當符合法律法規及北交所業務規則的規定。

新三板交易許可權可自動平移至北交所

如果是在北交所開市前已開通精選層交易許可權的投資者，其交易許可權將自動平移至北交所；具有新三板創新層和基礎層交易許可權的投資者，其交易許可權范圍也將包含北交所股票。

此外，為實現北交所與新三板創新層、基礎層的一體發展和制度聯動，全國股轉公司也將創新層投資者准入資金門檻由150萬元調整為100萬元，於2021年9月17日發布實施。

不過，需要投資者注意的是，基礎層資金准入門檻仍為200萬元。

打新申購須全額繳付資金

需要注意的是，主板、科創板「打新」時不需要預先繳款，待確定中簽後按中簽股數對應的金額繳款即可；而北交所「打新」時須全額繳付申購資金，待獲配股數確定後退回多繳款項，繳款至退款之間間隔兩個交易日。

當網上投資者有效申購總量大於網上發行數量時，北交所會根據網上發行數量和有效申購總量的比例計算各投資者獲得配售股票的數量。其中不足100股的部分，匯總後按申購數量優先，數量相同的時間優先原則向每個投資者依次配售100股，直至無剩餘股票。

達不到開戶門檻？可選擇相關基金產品

據證監會官網信息公示，11月12日，廣發基金、華夏基金、南方基金、易方達基金、匯添富基金、嘉實基金、大成基金、萬家基金等8家公募基金公司上報的北交所主題基金全部獲批，均為「兩年定期開放混合型基金」。

除了上述8家基金公司外，中信建投也於11月4日申報了1支北交所主題基金。此外還有部分公募申請設立未來可投向北交所標的的「專精特新」基金。

如果沒有50萬開戶資金，投資者也可以通過購買相關基金產品，實現對北交所上市公司的投資。

新股上市首日不設漲跌幅限制，次日漲跌幅30%

北交所新股上市首日不設漲跌幅限制，次日後設立30%漲跌幅。

不過，北交所新股上市首日同樣將實施臨時停牌機制，即當盤中成交價格較開盤價首次上漲或下跌達到或超過30%、60%時，盤中臨時停牌10分鍾，復牌時進行集合競價。

對於精選層掛牌公司平移為北交所上市公司的，平移當日其股票交易實施30%的漲跌幅限制，以精選層最後一個交易日收盤價為其前收盤價。

競價交易單筆申報應不低於100股

北交所競價交易單筆申報應不低於100股，每筆申報可以1股為單位遞增，賣出股票時余額不足100股的部分應當一次性申報賣出。

此外，為促進盤中價格收斂，增強價格連續性，連續競價階段設置基準價格±5%(或10個最小價格變動單位)的申報有效價格範圍。

8. 中國電影產業特徵與投融資發展趨勢 發表在哪

1.影視業大規模的資本化運作持續升溫，「新三板」助力中小企業快速成長
2015年延續前一年的影視行業大規模的資本化運作熱潮，多家二三線公司仍以較好價格與上市公司進行了資產重組，這其中就包括：「共達電聲」以41.2億元收購「春天融和」(100% 股權)和「北京樂華文化」(100% 股權)進軍影視行業;「天神娛樂」則以13.23億收購「儒意影業」49% 股權正式加碼影視板塊;「富春通信」則以8.6億收購《戰狼》出品方春秋時代80% 股權;此外，一批「中概股」出現回歸潮，「博納影業」「盛大網路」「完美世界」等公司的「私有化」運作也將在2016年積極推進。
截至2015年12月29日，共有44家影視公司登陸「新三板」。「新三板」因門檻低，上市操作高效，已成為影視公司進軍資本市場的新出口。登陸新三板的企業一類是一些大型影視公司將子公司拆分上市，既擴大了母公司的體量，又分擔了風險：如華誼新媒體業務分拆出來的華誼創星;一類是電影產業鏈的具體環節競爭加劇，行業內部需要進一步融資發展，如「自在傳媒」的掛牌。此外，2015年11月，「新三板分層方案」正式發布，「新三板」將掛牌公司劃分為創新層和基礎層，很多中小文化企業可以先登陸「新三板」再謀求長遠發展。由此可見2016年 「新三板」還將迎來新一輪的上市潮。
2.跨媒、跨界並購漸進、傳統行業加力影視投資據統計，2015年電影與娛樂領域的並購事件涉及金額達283億元，147件PE/V C 投資事件中，有91件發生在電影娛樂產業領域，PE投資總金額高達98.23億，同比增長300% 。
「互聯網+ 電影」也催生B A T 高調進軍電影行業，積極布局大電影產業鏈;一些資本「新軍」同樣也看好影視產業的發展前景，其中房地產、餐飲等主營增長乏力的傳統行業上市公司為謀求業務轉型，逐漸加力電影行業，相繼並購影視公司，取得了不錯的業績增長：如中南重工依靠並購大唐輝煌在2015年前三季度實現凈利潤同比增長45.09% ，鹿港科技並購文化影視公司實現去年前三季度凈利潤同比增長95.62% 。
3.BA T全面布局產業鏈，行業集中度大幅提升
「互聯網+ 」為電影產業提供了新型的技術手段和運作載體，貫穿了電影產業鏈的投融資、製作、營銷、品牌拓展等多個環節。B A T (以網路、阿里巴巴、騰訊等為代表的一批互聯網公司)通過融資、並購和戰略合作等方式重新布局，與傳統的影視公司融合發展：阿里通過收購、並購、投資等方式涉足電影產業鏈; 2015年1月，網路成立了網路影業，整合了網路糯米、網路地圖等LB S產品為在線售票引流;6月，網路斥資1.5億港元入股星美控股;而騰訊則在2015年9月成立了企鵝影業，後又成立騰訊影業，投資了十多部優質電影。
資本運作還促成行業集中度以及行業門檻不斷提高。2015年電影「在線購票」領域的行業集中度進一步提升：據統計2015年前三季度，線下售票已跌落至24.62% 的份額，而在線選座占據51.47% 的市場;經過整合之後的「微影時代」「貓眼電影」「網路糯米」三家購票網站成為「在線購票」的主體機構。總體來看，以BA T為首的互聯網企業只有將自身獨特的互聯網基因植入電影領域才能更好盤活電影產業這盤大棋。
4.電影私募股權投資朝著專業化、規范化方向發展
隨著中國電影產業規模的擴大和日趨成熟，各類影視基金也紛紛投向一些熱門影視項目和主流影視機構。其中，華誼兄弟在2015年8月完成的36億元定增的發行對象中就有中信建投及平安資管兩家基金，它們分別認購了1億元、6.79億元;11月，「騰訊系」的微影時代完成15億元的C 輪投資，買家既有騰訊基金和萬達集團，也有南方資本、信業基金等產業投資機構。目前，國內的較活躍影視基金還包括華人文化產業投資基金、中國文化產業投資基金、復星投資基金、建銀國際文化產業股權投資基金等等。作為影視基金的重要形式，電影私募股權投資以股權方式對影視公司或影視項目投資，這些投資均有專業團隊遴選項目，確保項目質量，並可以與產業上下游廣泛合作，提供各種增值服務，提高成功率。
電影私募股權投資依靠其成熟的股權結構設計和嚴格縝密的風險控制流程，以及更加合理化收益分享機制，使電影產業的專業性與金融資本的市場性更加緊密地結合在一起。具體的實現和操作主要包括兩個層面：一是在投資過程中的風險控制：PE的管理者在對電影項目進行評估和實際操作的過程中會運用多元化的投資方法和恰當的金融工具來規避風險，包括發行預售、完工擔保、投資組合理論等;二是具體操作上通常是由私募基金以高收益債、低收益債和優先股等不同品種的金融產品吸引風險承受能力不同的投資者而完成。

9. 芯諾企業運營管理有限公司在行業內實力怎麼樣啊

該公司具有良好的現代企業管理體制，在國內同行業中技術優勢明顯，力爭3~5年的時間成為地區乃至全國具有影響力的專業醫療影像診斷設備製造、示範基地。

10. 拿到B輪就牛逼了創業者們，警惕「C輪死」

拿到B輪就牛逼了？ 優米 提醒眾多的創業者們，警惕「C輪死」

過去兩年，隨著無線互聯網和智能手機的普及，中國很多效率低下的傳統產業開始被顛 覆和重構。新一代的互聯網公司終於可以不再依靠中國互聯網人口增長的紅利，而是直接觸碰和蠶食那些動輒都是數百、數千甚至上萬億的傳統行業的乳酪。在 O2O、產業鏈電商、互聯網金融、互聯網醫療、智能硬體等多個領域，中國的創業者們迎來了一波前所未有的巨浪型機會。

在過去的十五年裡，以BAT+新浪網易搜狐為代表的第一代互聯網公司、以京東、58為代表的第二代互聯網公司以及以小米、滴滴為代表的第三代互聯網公司已經系統地為市場培養了一批具備較高起點的創業者。他們與這一波巨浪型的創業機會一拍即合，乾柴烈火，熊熊燃燒。

與此同時，資本界也在給力地扮演著推波助瀾的角色。大量之前在一級市場投資、二級市場獲利的資金被回吐到創業投資市場，加上已經完成原始資本積累的很多上市公司創始人和高管，導致天使和VC基金在2014年募資異常容易。關 於2014年中國VC的募資金額，CV的統計是127億美元，同比增長170%；清科的統計是190億美元，同比增長175%；兩家機構統計雖然總金額相 差較大但增長率大致相同。這樣一個環境也促使張震、曹毅們揭竿而起，他們只用很短的時間就捅破了年輕合夥人單干融不到錢的那層窗戶紙，一批由70後、80 後、甚至90後領軍的VC基金應運而生。（如果再往前追溯，經緯的張穎應該是更早的VC起義者，只不過那個時候這樣的事件還鳳毛麟角，沒有形成燎原之 勢。）

由於創始人的經歷和背景，新生代VC基本都是投天使和A輪，頂多投到B輪。市場中的老牌VC也在感嘆B輪以後的項目越來越貴，創業公司還沒大到不可倒，已經貴到沒法聊，因此也在紛紛往早期戰場轉移。

除了這些傳統的天使和VC基金，很多其他早期項目的掘金者也紛至沓來--BAT小米們來了，京東58們來了，萬達復星們來了，A股大佬們來了，中概股創始人們也來了。它們像除夕夜朋友圈發紅包一樣任性地往早期創業者身上撒錢。

於是我們看到了這樣一個情景，但凡事兒大致靠譜，人基本靠譜，投資人給錢的時候眼睛幾乎半睜半閉，創業者拿錢的時候手幾乎插在兜里。

根據IT桔子的統計，2014年拿到天使輪投資的公司達到812家，拿到A輪的達到846家，拿到B輪的也有225家。這些還是報出來的。根據我們的觀察，過去一年裡實際拿到天使輪、A輪和B輪的公司很可能要遠遠高於上面這些數字。

但問題也來了。天使拿完，A輪拿完，B輪拿完，接下來C輪怎麼辦？

由於不同公司所處行業、發展速度、融資節奏不盡相同，因此有些人的C輪從規模上可能相當於另一些人的B輪或者D輪。本文中所說的C輪，基本是指那些尚未形成 規模收入或被證明的商業模式、前一輪投後估值在3000萬到1億美元之間、希望在前一輪結束後的3-9個月內再融3000萬到2億美元並使投前估值達到 3-10億美元的這一輪。

2014年和2015年初，我們看到投早期（天使、A輪和部分B輪）的投資人和投晚期（部分D輪、E輪和F輪）的投資人都很活躍，而在中期（部分B輪、C輪和部分D輪）這個階段，投資人正在表現出越來越多的謹慎。根據IT桔子的統計，2014年完成C輪融資的只有82家。

即便按照前面提到的比較保守的數字，2014年拿到A輪融資的公司有八百多家，拿到B輪融資的有兩百多家，由於高速發展的新興行業里融資輪次間隔正在急劇縮短，很多創業公司A輪和C輪之間相隔只有一年，因此這一千多家企業中會有很大一個比例需要在2015年去拿C輪。再加上2014年之前融完B輪的那些公 司，需要在2015年拿到C輪的公司只會比一千多不會比一千少。假設2015年還是只有不到100家拿到C輪，這意味著90%的創業者需要直面「C輪死」的可能。

為什麼會是這樣？

首先，估值一旦超出一億美元，其實已經超出了大多數VC的舒適射程。最終在資本市場上市值真正超過10億美元的公司並不是很多，一億美元以上的估值會讓很多 VC感覺到投資升值的天花板在快速逼近。而在很多新興領域，這個階段的融資企業大多尚未形成可證明的商業模式或者足夠清晰的領先格局，因此也很難真正進入多數PE的舒適射程。

能在這個多少 有些尷尬的階段快速出手的財務投資人並不多。最常被提及和想到的無外乎幾家對沖基金和特殊類別機構（如老虎、蔻圖、高瓴、DST、日本軟銀等）和幾家有中期互聯網項目投資能力的PE基金（如華平、泛大西洋、中信產業、新天域等），外加個別有中期投資能力的VC（如紅杉、IDG、H Capital、蘭馨亞洲、今日資本等）。其中，創業者最想要的投資人往往是相對而言對估值不那麼敏感、願意重注賭贏家的第一類投資人。

但這類投資人有一個共同的特點，就是錢多人少，基本上是一個人盯著「整隻雞」，千里走單騎。雖然這些人都是超級能人，也很會利用外部機構來幫助他們提升帶寬，但他們一天也只有24小時。因此，雖然他們可能會同時看很多項目，但真正進入操作階段的項 目在任何一個兩三個月的周期里通常不會超過兩個。即便是華平、中信產業這樣的PE機構，真正能看中期互聯網項目的人也不多，再考慮內部資金投向要求、人員流動、基金周期等因素，一年下來平均在互聯網領域也就是一兩單、頂多三五單的樣子。

羊年伊始，我們看到一些傳統上以投C輪D輪為主的公司明顯的重心前移開始往B輪走。他們寧肯在B輪在正常應該6000萬美元估值的公司面前手一抖給出8000萬的價格，也不願意貿然對著本應兩億美元估值的公司冒出五億美元估值的傻氣。

除此之外，還有一個更加深刻的變化正在影響著今天C輪門檻前的創業者。

Paypal的聯合創始人之一Peter Thiel在他著名的《從0到1》這本書里提出早期投資人選擇項目的標准應該是「一個項目可以賺回整個基金」。前不久TechCrunch作者Danny Crichton發表的一篇文章與此暗合，他認為整個VC行業投資回報的來源正在向少數公司集中，因此唯一正確的投資策略就是不計代價地投入那些有機會讓投資人獲得超級回報的公司，並且忽略那些只能讓投資人賺到中等回報的公司。基於這個邏輯，VC們為了能夠投入這些少數的贏家，會願意透支12個月、甚至24-36個月的價格，所以市場上會接二連三地出現令人瞠目的估值。作者把這種估值透支現象稱為「融資加速」。

那些被透支了的估值稱為創業者的興奮劑，為他們打開了價值幻想的空間。問題是，「能夠幫助VC賺回整個基金」的項目註定是極少數的特例。一方面VC向少數贏 家聚焦，另一方面大多數創業者又被別人的高估值過早地吊起了胃口把自己高高懸在空中。幾乎百分之八十的創業者都會覺得自己應該成為那些特例，只有投資人心 里清楚特例通常意味著不超過千分之一的可能。無論在美國還是在中國，推動少數特例公司「融資加速」的力量也在推動著更多的非特例公司「死亡加速」。

創業公司最有可能因為哪些原因面臨「C輪死」？

1. 今天所在的本源市場不夠大

所謂本源市場，指的是你今天正在聚焦並試圖重塑的細分行業市場，而不是理論上你未來做大了成了平台後可以延展到的所有相關或相鄰領域之和。

如果你今天要想拿到3到10億美元的估值，投資人至少需要能看到你有機會在三、四年後長成一家30億到100億美元市值的公司。除非行業集中度非常高（如搜索市場中的網路），否則30億美元市值的公司通常需要一個1000億人民幣以上的目標市場規模來支撐，而100億美元市值的公司很可能需要一個萬億級的目標市場。

對 於前面提到的那些對沖和PE基金來說，只有目標公司的本源市場能夠達到兩三千億的市場規模，他們才比較有可能興奮起來。別忘了，他們錢多人少，因此必須找 足夠大的機會。因此就C輪融資而言，如果你聚焦的本源市場在可預見的未來（說白了就是三到四年後IPO的時候）潛在規模沒有一兩千億，那麼你需要給自己插 上第一枚用來預警的小紅旗。

2. 站在錯誤的坡上

幾乎每大幾千億、上萬億的市場都有多個切入的角度，有人從南坡出發，有人從北坡上路。以現在很熱的O2O為例，在房產市場，你可以從買房入手也可以從租房入 手；在家庭服務市場，你可以從洗衣入手也可以從家政入手還可以從社區電商入手；在汽車後市場，你可以從洗車入手也可以從維修入手還可以從二手車交易入手。

但不是所有的坡都有同樣的機會。雖然總有例外，但一般來說——

——高頻打低頻比低頻打高頻更有機會；

——剛需打非剛需比非剛需打剛需更有機會；

——不受制於稀缺資源的打受制於稀缺資源的比受制於稀缺資源的打不受制於稀缺資源的更有機會；

——平台效應強的打平台效應弱的比平台效應弱的打平台效應強的更有機會；

——經濟模型好的打經濟模型差的比經濟模型差的打經濟模型好的更有機會。

因此，無論市場有多大，如果別人的坡比你的坡好，那麼你需要給自己插上第二枚用來預警的小紅旗。

3.在自己的坡上不是第一第二且與第一第二差距較大

很多市場都會有老三老四存活的空間，但不是所有的老三老四都有機會拿到C輪。那些投C輪的基金雖然也在意性價比，但總體來說他們更在意最終這家公司有沒有機會做到足夠大並領跑行業。

在大多數規模效應和網路效應明顯的細分市場中，老二如果想從一線基金那裡拿到C輪融資，除了本源市場必須足夠大以外，還需要同時具備另外兩個前提條件：第一，與第一名的市場份額差距不能過大，最好50%以內；第二，如果第一名已經被BAT之一投資，自己身後最好也有BAT中的另一家做後盾。老三如果想拿到 C輪融資，則這兩個條件改為：與第二名差距在20%以內；前兩名沒有都被BAT投資。

以打車軟體市場為例，快的作為市場老二正是因為前面提到的三個條件都具備了，才拿到了老虎的C輪和軟銀的D輪，也才有了春節前的驚天合並。而當時在北京紅極一時的搖搖由於沒有具備另外那兩個條件，所以黯然離場。（《創業家》雜志3月刊中會有關於搖搖的專題報道）（易到不能算第三，因為嚴格來講它所在的商務車市場和滴滴快的當時所在的打車市場是出行這個大市場的南坡北坡，只不過現在看起來北坡這條路徑比南坡更容易登頂。）

總結一下：在規模效應和網路效應明顯的市場中，如果你在融C輪的時候不是市場第一或者第二且與它們差距較大，你需要給自己插上第三枚用來預警的小紅旗。

4. 估值增長曲線過於陡峭，「VM」指數高於0.5

首先，讓我告訴各位一個秘密——與傳統行業中那些擁有可預測現金流的企業不同，新興熱點領域中那些「飛在天上的豬」，沒有人真正知道它們到底該值多少錢。投行不知道，投資人同樣也不知道，都是憑感覺。一 些所謂的可比交易，往往並不可比；更重要的是，那些所謂可比交易的估值本身可能就是錯的——很多新興領域的所謂估值標桿本質上都是一兩個「區間外投資人」（願意給出大多數投資人不願意給出的估值的投資人）留下的手筆，還沒來的及被證明對與錯。投資人能做的僅僅是想清楚目標公司是不是必須拿下，如果是就盡可能依靠執行速度、個人魅力、增值服務等因素在叫賣價的基礎上打個折，有時候甚至連折都不打只要能被選中就行；融資企業能做的是盡可能把融資前三個月和融資 期間的業務曲線（其實這個階段主要就是用戶曲線）做漂亮讓自己有叫出高價的資本；投行能做的是盡可能通過製造買方競爭為融資方創造有利的供需態勢和交易氛圍。這就是估值。

在這個前提下，C輪融資中對估值影響最大的因素其實就是三個：

1. 競品同輪融資的真實估值（如果是競品搶先做完）。注意，競品對外吹牛不上稅的PR估值不算，是真實的白紙黑字的估值。投資圈很小，真實的估值基本藏不住。

2. 相對於競品的運營能力和市場地位。

3. 前一輪融資的估值、融資額和交割時間。如果競品先融了，則（1）和（2）比較重要；如果是自己先融，則（3）比較重要。

接下來重點說（3）。各種道理可以講到天上，各種方法論也可以噴得開出花來，但最終投資人往往有一道心理底線需要堅守。這條線說通俗點就是投資人心中的「傻叉警戒線」——交易估值一旦超過了這條線，投資人就容易開始懷疑自己會不會淪為行業的笑柄。

為了講明白這件事，我們需要臨時發明一個概念：VM指數，V是估值，M是月數。VM指數指的是本輪融資與前一輪融資的估值差異倍數（本輪投前估值/前輪投後 估值）除以兩輪之間間隔月數（本輪預計簽約月與前輪交割月之間的日歷月數），譬如：如果本輪投前估值是上輪投後估值的3倍，兩輪的時間間隔是3個月，則 VM指數就是1；如果估值還是3倍兩輪間隔是6個月，則VM指數就是0.5。

以公認的估值飆升最快的小米公司為例，它的A輪和B輪之間只間隔了兩個月，估值卻漲了4倍多（因為小米1的推出空前成功），VM指數高達2.1，10個月後 C輪的VM指數降到了0.4，12個月後D輪VM指數降到了0.2,16個月後E輪（就是最近450億美元）的VM指數回升到了0.3左右。

即便對於熱點行業中風口上的豬們來說，C輪的VM指數通常不應該超過0.5。也就是說如果你的B輪投後估值為5000萬美元，那麼C輪如果在6個月後融投前估值原則上不應超過1.5億美元；如果是在12個月後融，投前估值原則上不應超過3億美元。

當然這不是絕對的，根據實際情況可以有一些上下浮動。譬如，如果融資企業在兩輪之間真有特別爆炸式的增長或者嚴重影響企業未來預期的標志事件，VM指數超過 0.5是可能的。再譬如，如果B的投後估值只有兩三千萬美元，C輪的VM指數超過0.5也是可能的。還譬如，如果B輪和C輪間隔超過12個月，除非你在這段時間里始終保持年化400%以上的增長，否則VM指數應該低於0.5。

在今天的市場環境下，VM指數原則上不應超過0.5。一旦超過，投資人就會自我懷疑起來。這時候即便他們對項目不願輕易割捨，也會猶豫不決；他們很可能會想辦法拖延交割時間以便能多看一兩個月的數據，同時在其它條款上盡可能找補回一些心理平衡。

所以，如果你不是全銀河系裡最靚麗的那幾顆星，而C輪的VM指數又顯著高於0.5，那麼你需要給自己插上第四枚用來警醒的小紅旗。

如果以上四枚小紅旗中你只插上了一枚，或許還不用過分緊張。但如果四枚中你佔了三枚甚至四枚都集全了，那麼請做好准備——C輪有可能會成為你的鬼門關。

如何避免「C輪死」？

1.對估值保持一定的彈性，避免被別人的虛假估值誤導

現在中國創業者群體里有一種非常不好的風氣，就是虛報融資額和估值，有的乘2乘3，有的故意混淆人民幣和美元，最極端的甚至報出的融資額比自己的估值還高。 當然，這些人通常也不會明目張膽地開新聞發布會報假估值，而是通過各種公關大號小號來進行傳播，自己不置可否，用別人的嘴幫助自己誤導市場。

我去年年底在黑馬大會上曾經專門提出「建立誠信中國，從自己做起。我們可以選擇不公布融資額和估值，但如果要公布的話，讓我們公布真實的數字」。最近徐小平老師也利用微博提出了「大家一起消除虛報投資額現象」的倡議。

對於出來融資的創業者來說，最壞的情形就是被市場上誤傳的錯誤的融資額和估值所誤導，別人倆嘴皮一吧嗒，自己掛在了天上。而這很可能正是錯誤信息的始作俑者 所希望看到的。創始人很自然會傾向於高估自己企業的價值，因此也會很願意半推半就相信別人報出的被誇大了的數字，以為藉此可以為自己爭取到更多的利益。但 這樣的心態反而會害了自己，因為沒有哪個投資人會把市場上傳播的虛假估值作為自己估值的參照。

正確的做法是充分利用自己現有投資人和財務顧問的網路去盡可能了解競爭對手真實的估值和融資額。世上沒有不透風的牆，加上中國很多專業人士在保密性方面的職 業操守普遍存在問題，因此打探出真實的情況沒有想像的那麼難。即便無法了解競品真實的估值情況，也可以和自己的財務顧問一起基於不同維度的考量建立起一個相對合理、有一定支撐的估值區間。最重要的是，創業者要對估值區間保持一定的彈性，如果市場反響沒有預期的熱烈要隨時做好調整估值的准備。只有做成的買賣才是買賣，只有被買單了的估值才有意義。

2.確定性比估值重要，時間為上，給確定性和時間足夠的折扣

在C輪階段，從優先順序上排在第一位的應該不是估值，而是確定性，而與確定性對應的就是時間。一個融資交易只有交割了，才算真正完成。因此，誰可以最快簽約並交割，誰就可以給融資公司最多的確定性。

對投資人來說，如果要能比較快地完成交易，需要具備兩個前提：首先，投資人對行業有理解——估值都好幾億美元了，沒有哪個機構投資人會在還沒有完全理解行業 的情況下貿然寫支票。因此，對於那些聊過一次發現對方不太懂行業的投資人，不要浪費太多的時間。第二，投資人可以本地決策，並且最好一兩個人就基本可以決 策或者至少實質性地影響決策。越來越多的中國商業模式正在與美國同行業的模式發生背離，所以如果投委會決策需要拿到遠在矽谷、紐約或者倫敦、巴黎合夥人的 投票，不確定性就會大幅提高。

而對於那些對行業擁有比較深的理解、能快速決策、與團隊也有化學反應的投資人，給予一定的折扣以推動他們盡快下決心是非常值得的。一個細分市場里誰先把C輪融資完成，誰就可以率先把難題扔給自己的競品，同時也離摘取D輪估值更近了一步。

3.在現金儲備方面給C輪留出足夠長的時間

關於B輪和C輪的時間間隔沒有一定之規，取決於擴張速度、業務發展的關鍵節點、主要競爭對手融資時間等多方面的因素。

有一點是必須的，就是要給C輪融資的操作與完成留出足夠長的時間，這一點在2015年尤為重要。

只有在不是非融資不可的情況下出去融資，手裡才有籌碼。一個正常的融資流程通常需要9-12周的時間。雖然偶爾也會出現二十幾天搞定C輪的情形，但市場上從 啟動到交割超過三個月的案例要遠比短於三個月的案例多。這意味著你手裡的現金在你啟動C輪融資的時候，按照當前的業務規劃和資金需求，應該至少可以維持公 司正常運營一年左右的時間。

也就是說，如果在B輪完成後，你手裡的現金可以讓你按照你的業務規劃正常運營18個月，那麼理論上你至少可以有6個月專心致志地聚焦業務發展，然後再考慮C輪融資的事。如果B輪後你手裡的現金只夠維持12個月，那麼你最好在三個月內啟動新一輪融資。

當然，也會有一些公司上輪的錢還沒有動就開始謀劃下一輪，這通常是出於競爭態勢的考慮，就不在這里討論了。

4. 盡量不給投資人排他期

以我們的經驗，要想保證融資交易能夠在規定時間完成規定動作，一個很重要的原則是盡量不給投資人排他期，誰快跟誰走。哪怕為此付出一些金錢上的代價（譬如為沒有被選中的投資人支付一定的盡調費用），也是值得的。

如果非要給投資人排他期，我們寧肯在盡調之後給投資人一段時間（通常不超過10天）的獨家法律文件談判期，也不給投資人獨家盡調（通常3-4周）的排他期。

當 然，要想做到上面這點，需要比較有利於公司的交易態勢。眾星捧月的時候公司怎麼提條件都說得出口，一棵樹上吊著的時候提什麼條件人家只需說No對話就結束 了。現在有關投資人的信息越來越透明，財務顧問靠信息不對稱吃飯的時代早就翻篇了，財務顧問真正的能力在於能否通過營造一個對融資企業盡可能有利的交易態 勢為企業提供盡可能大的選擇空間和盡可能強勢的談判地位。

5. 不用怕站隊，引入戰略投資人不是壞事

在全球范圍內，互聯網巨頭在新一代創業公司的融資和發展過程中正在扮演越來越重要的角色。在中國，幾乎所有估值能夠達到10億美元、尚未上市的互聯網公司里，都有BAT的身影。僅騰訊一家，據媒體報道在2014年就至少投資了40家公司，涉及投資額達80億美元。

如果你沒有在更早的輪次里引入BATX這四家巨頭或者京東、58、美團、唯品會、攜程這樣的「中頭」，那麼C輪是應該認真考慮引入戰投的時候了。它們能給被 投企業帶來的價值除了資金之外還有業務和資源上的幫助與協同。除了這些大家耳熟能詳的中概股之外，很多A股公司也開始密集對新興產業進行投資。

創業者們往往對與巨頭站隊這件事心存顧慮，但這真的不是他們在今天這種環境下應該特別考慮的事情。C輪面前，活命重要，媒體上怎麼噴賬戶不會騙人，兩軍相遇兜鼓的勝。況且，繼滴滴快的之後，更多跨BAT的驚天並購正在孕育。爸爸們連孩子們互相睡都不介意了，孩子們就更沒必要擔心拿了哪個爸爸的錢會惹惱別的爸爸。

事實是，在絕大多數與互聯網有關的領域，基於中國互聯網的獨特生態，站隊是遲早會發生的事。既然如此，與其晚站隊，不如早站隊，先於競爭對手把最有利於自己 未來發展的巨頭引進來。況且，今天的互聯網巨頭和中頭們已經越來越有生態意識和格局觀，知道如何幫忙不添亂。在這方面應該說騰訊3Q大戰後痛定思痛，為行業樹立了一個值得點贊的標桿。三座大山正在變成三座靠山。

在某些特殊的情況下，還有可能把引入特別有價值貢獻的策略投資人當做B輪和C輪的跳板。管它叫B+也好，Pre-C也好，叫什麼無所謂，其實質是通過背對背的交易安排利用戰略投資人獨特價值貢獻拉升C輪的價格。這樣即便給戰略投資人的估值打個折，C輪整體的估值還是會得到顯著提升。我們最近在不止一個交易中就採用了這個策略。

最後我要說，今天中國的創業者是全世界最令人羨慕的一個群體。他們在創業的路途中會遇到很多坎坷甚至走入絕境，但創業的人生是值得在80歲的時候回憶的人生。優米祝所有的創業者朋友們羊年好運，面朝大海，每一輪融資都花開。